从欧美发达国家短期利率及主要货币走势上看，现在是人民币汇率形成机制改革的最好时机

　　就外汇市场而言，美联储的多次加息早在意料之中，但欧洲央行在12月1日的调息，则是个不大不小的意外。

　　自科技股票泡沫破灭的五年来，欧洲央行一直维持低利率政策。这一政策的延续在前些年得到了强势欧元的帮助，而且欧元区内需不振，也使通胀一直低于欧洲央行所盯住的目标。但是，今年欧元对美元的弱势令人跌破眼镜，加上原材料和能源价格上涨，不能不使欧洲央行担心通胀的潜在压力。

　　美国与欧元区的短期利率在2004年上半年开始脱节。在此期间，美联储把联邦基金利率从1.25％提到4％，而欧洲央行于近日才在五年内第一次加息，使其基准利率上升25个基点，达到2.25％。

　　美国与欧元区的利差扩大，是美元对欧元反弹的主要原因。然而，外汇市场具有惊人的消化现有信息的能力。汇率往往不是由现有利差水平，而是由利差未来的变化预期决定的。欧洲央行加息后，行长特里谢对继续加息持谨慎态度，而美国联邦基金利率大致还有50－100基点的上升空间。因此，美元对欧元汇率短期走低的可能性颇小。

　　从欧美发达国家短期利率及主要货币走势上看，现在是人民币汇率形成机制改革的最好时机。所谓改革人民币汇率形成机制，就是创造条件，让尽可能多的市场主体参与人民币的交易，让市场的力量形成汇率价格，而不是简单的升值。事实上，在完善的汇率形成机制下，人民币甚至有可能低于现在的价格。

　　现在改革汇率形成机制的主要原因有以下三点：

　　第一，尽管原材料和能源高价格是近期欧美调息的直接诱因，但欧洲央行的举动至少证明，它对经济前景不太悲观。欧美的贸易保护主义抬头主要受制造业萎缩的影响，当国内需求出现问题时，“不公平竞争”的中国是最好的替罪羊。现在欧美处于利率上升周期，局部贸易摩擦升级的可能性就相对较小，有利于中国进行汇率制度改革。

　　第二，显然，中国已启动了汇率形成机制调整过程，正在把人民币汇率与一篮子货币挂钩；但短期内，美元仍然在货币篮子中占主要地位。如果美元走强，人民币对其他货币也就会走强，从而减少人民币名义汇率被迫调整的压力，有利于实行制度改革而不是屈从于升值压力。

　　第三，从国际资本市场对欧美利率政策的反应来看，主要股市一直造好，债券市场平稳，美元近期对欧元及日元均稳中有升。假定为了让对利率高度敏感的楼市软着陆，美联储和欧洲央行将进一步加息，那么显然，机构投资者现在相对看好股票而看淡美欧国债，这为美欧短期利率上升创造了空间。而中国货币政策“宽货币，紧信贷”的格局目前很难改变，即使2006年不出现通缩，下游行业利润空间狭窄的困境仍然很有可能波及上游行业，因此没有必要采取任何货币紧缩政策。

　　事实上，人民币与美元的利差极有可能扩大。不久前，中国人民银行行长助理易纲曾提到汇率与利差的关系，其大致意思是，那些借美元投机人民币升值的人很可能会在利差上赔钱。而在我看来，人民币与美元利差的扩大，无疑可以增加热钱进入中国的机会成本，减少人民银行回笼流动资金的负担，是可取的措施。

　　总之，目前中国加大汇率形成机制的时机不容错过。

　　另外，人民币汇率形成机制的一个重要环节，是丰富与人民币相关的避险工具。在这方面，外汇市场上人民银行与商业银行总额高达60亿美元的掉期合同交易颇具意义。

　　目前一年掉期合同的价格为7.85人民币/美元，几乎与远期不可交割的价格相同。但远期不可交割市场的规模，显然无法消化如此大宗的一次性交易，最后只能是央行自己消化。

　　央行关注人民币走势，同时以庄家身份引导国内金融机构参与人民币衍生产品运作，从而使中国企业得以规避汇率风险，这些都无可厚非；但是，7.85人民币/美元的掉期合同价格的“指导”作用有待商榷。如果央行的目的在于发展人民币产品，建立人民币利率曲线，而非“同意”境外人民币远期不可交割市场的看法，则其积极作用值得期许。

　　人民币短期升值压力在很大程度上来自资本项目管制，导致资金只能进不能出；中国汇率机制形成的最大突破口也是如何解除结汇制度，这样才能形成一个有众多个人、企业、金融机构参与的生机勃勃的外汇市场。提供指导价格会造成企业的“道德风险”，减弱其汇率避险的意愿，央行没有必要、也不应该为市场提供未来汇率的“指导”。■作者为英国经济学人集团中国咨询总监，曾在多家外资银行任经济学家和货币债券策略师